разбор

Запад заморозил резервы России на сотни миллиардов долларов — но все еще боится передать эти деньги на восстановление Украины Могут ли они принести хоть какую-то пользу разрушенной стране?

Источник: Meduza

Уже почти полтора года Евросоюз пытается решить, что делать с золотовалютными резервами Банка России (ЦБ), которые были заморожены после полномасштабного вторжения России в Украину. Российские активы могли бы приносить Украине миллиарды долларов в год, но ЕС не может договориться, как передать деньги, не нарушая международного права и без ущерба репутации евро. «Медуза» изучила, как получилось, что Россия начала полномасштабную войну против Украины, храня большую часть своих резервов в «недружественных» странах, что происходит с этими активами сейчас — и обсудила их будущее с экономистами Сергеем Гуриевым, Олегом Ицхоки и Константином Сониным.

Зачем ЦБ копит доллары и евро

Золотовалютные резервы (ЗВР) — это иностранные активы, которые центральные банки всего мира хранят как финансовую подушку безопасности, чтобы защитить экономику от внешних кризисов. В тяжелые времена они позволяют обеспечить выплату валютного долга, закупать критически важные иностранные товары, стабилизировать валютный рынок.

Российский ЦБ готовился к двум типам кризисов. Первый тип — это кризисы финансовые, как в 2008-м, 2014-м или 2020 годах. В эти периоды падают цены на экспортные товары и происходит резкий отток капитала из развивающихся стран. Так что им необходимы резервы в валютах стран, с которыми они торгуют и в которых номинированы долги компаний, банков и самого государства. В основном это американский доллар и евро.

Это общемировая практика: по данным Международного валютного фонда (МВФ), в первом квартале 2023 года 149 стран хранили резервов на сумму, эквивалентную 11 триллионам долларов, и больше половины — шесть триллионов — приходилось на активы в долларах. Еще два триллиона были номинированы в евро, а на третьем месте по популярности — японская йена (сумма, эквивалентная 609 миллиардам долларов).

Большая часть этих активов хранится за рубежом, в основном в виде вложений в иностранные ценные бумаги (высоколиквидные и с низким кредитным риском) и банковские депозиты. Как объяснял Банк России в своем телеграм-канале, «хранить резервы внутри страны или потратить их внутри страны — это все равно что не иметь никаких резервов, вообще никакой защиты от внешних кризисов».

Второй тип кризисов — геополитические. На их случай нужны резервы, которые не могут попасть под западные санкции. Для этого ЦБ в последние годы копил золото (оно хранится на территории России) и китайский юань (в основном в виде вложений в китайские государственные ценные бумаги); на сегодняшний день в них хранится половина резервов РФ.

Где ЦБ хранит остальные резервы

По состоянию на 1 июня 2023 года золотовалютные резервы Банка России составляли 584,2 миллиарда долларов. Это один из самых больших показателей в мире. Россия по нему уступает только Китаю (3,4 триллиона долларов), Японии (1,3 триллиона), Швейцарии (894 миллиарда) и США (754 миллиарда).

Из резервов РФ на активы в иностранной валюте приходится 410,3 миллиарда долларов, на золото — еще 145,8 миллиарда. Активов в иностранной валюте постепенно становится меньше: год назад соотношение сумм составляло 420,9 миллиарда и 138 миллиардов соответственно.

Подробности управления международными активами ЦБ в последний раз раскрывал в годовом отчете за 2021 год. На начало 2022-го активы в основном включали:

В «недружественных» странах находилась большая часть активов — 55,9%. Из них 15,7% — в Германии, 9,9% — во Франции, 9,3% — в Японии, 6,4% — в США, 5,1% — в Великобритании.

В «дружественном» Китае хранилось 16,8% резервов (но при этом на 1 января 2018-го доля Китая составляла лишь 2,6%).

Основные резервы ЦБ — в евро, золоте и юанях: 33,9%, 21,5% и 17,1% соответственно. При этом активы в долларах США активно сокращались еще до начала полномасштабной войны в Украине (в основном за счет увеличения доли активов в юанях): если на 1 января 2021 года ЦБ хранил в долларах 21,2% активов, то на 1 января 2022-го их осталось 10,9%.

В чем риски меняющейся структуры российских резервов? Объясняют Олег Ицхоки, Константин Сонин и Сергей Гуриев

«Китай к 2023 году стал главным торговым партнером России: 55% экспорта нефти, примерно 100% импорта полупроводников, больше половины импорта в целом, — рассказывает „Медузе“ профессор экономики Калифорнийского университета в Лос-Анджелесе Олег Ицхоки. — В этих условиях юань — естественная валюта для резервов». Однако юань не полностью конвертируем — китайской валютой сложно платить за импорт из других стран, подчеркивает он.

О том, что «политика „диверсификации резервов“ наносила ущерб России и ее гражданам, потому что ЦБ, выполняя политическое задание, инвестировал в менее надежные и ликвидные активы, чем доллары и евро», говорит и экономист, профессор Чикагского университета Константин Сонин:

Других стран, у которых такая торговая зависимость от Китая, в мире нет, подчеркивает Ицхоки.

«Продавать золото тоже не просто, потому что если ЦБ под санкциями, то покупатели золота у ЦБ могут попасть под вторичные санкции», — объясняет «Медузе» экономист, провост парижского Института политических исследований (Sciences Po) Сергей Гуриев. Если США и ЕС будут вводить вторичные санкции против тех, кто сотрудничает с российским Центральным банком, то китайские банки откажутся от сотрудничества. «До сегодняшнего момента таких санкций не было, но в последние два года было много беспрецедентных событий», — допускает Гуриев.

Ицхоки сомневается, что Китай может заморозить российские резервы под давлением США. «Однако, — отмечает он, — у Китая с Россией в будущем может быть много разногласий по экономическим и геополитическим вопросам, и нет сомнений, что Китай будет использовать все рычаги давления».

Как можно передать замороженные российские активы Украине

Всего в Евросоюзе, странах «Большой семерки» и Австралии заморожено около 300 миллиардов евро резервов Банка России (то есть даже больше половины от их общего объема). Из них две трети находится в ЕС, оценивал сам союз (СМИ уточняли, что речь идет о 219 миллиардах евро, или 237,7 миллиарда долларов). По данным The Guardian, 100 миллиардов евро из этой суммы — это деньги на депозитах банков.

Уже больше года ЕС пытается решить, что делать с этими активами и можно ли передать их Украине. В марте 2023 года Всемирный банк оценивал стоимость восстановления пострадавшей от войны украинской инфраструктуры в 411 миллиардов долларов. «Нет никаких разногласий в том, что [направить на восстановление замороженные резервы РФ —] это морально правильный поступок, но „как“ это сделать — сложный вопрос», — цитирует FT одного из дипломатов, участвующих в обсуждениях будущего российских активов.

На восстановление Украины с учетом продолжающихся боевых действий в итоге может потребоваться существенно больше нынешней оценки, и основную часть этих расходов выплатит Россия, уверен Ицхоки: «Возможно — из будущих доходов на энергоносители, возможно — из арестованных активов; вероятно и то, и то».

В конце июня стало известно, что ЕС пришел к выводу, что не может законно конфисковать замороженные активы российского ЦБ. В документе, описанном Bloomberg, говорилось, что члены профильной рабочей группы не видят «надежного правового механизма, позволяющего конфисковать замороженные активы только на том основании, что они находятся под санкциями Евросоюза». Подобных юридических прецедентов действительно нет, подчеркивает Reuters.

Созданием же прецедента Европейский центральный банк боится подорвать доверие к евро как к мировой валюте, писала Financial Times. Страны могут отказаться от накопления резервов в евро из-за угрозы подвергнуться санкциям. Например, Бразилия, которая опасается ограничений из-за вырубки лесов Амазонии, уже уменьшила долю резервов в евро за счет юаней: до 2018 года китайской валюты в бразильских активов не было вовсе, а сейчас ее доля составляет 5,4% против 4,7% у евро.

По данным Bloomberg, рабочая группа ЕС пытается найти варианты временного использования российских активов. Согласно основному из них, депозитарии ценных бумаг будут платить налог или сбор с непредвиденной прибыли, полученной при реинвестировании доходов от замороженных активов, а власти ЕС — направлять эти деньги Киеву. Сейчас депозитарии и так реинвестируют доходы, так как не могут выплатить их собственнику, но не платят с них налоги. Таким образом, сами активы не будут конфискованы (о чем особенно беспокоится ЕЦБ), но позволят ЕС собрать миллиарды на восстановление Украины.

По данным The Guardian, замороженные ЕС российские активы приносят около трех миллиардов евро процентов в год. Бельгийский депозитарий Euroclear, где находится большая часть замороженных активов (на 196,6 миллиарда евро), получил почти 750 миллионов евро прибыли в первом квартале 2023 года, сообщало Bloomberg.

Председатель Еврокомиссии Урсула фон дер Ляйен подтвердила обсуждение этой идеи. После заморозки активов «реакция была очень спокойной», передает ее слова Financial Times. Исполнительная власть ЕС выступит с готовым предложением до августа.

Предполагается, что лидеры ЕС обсуждали идею 29 июня, но пока не пришли к консенсусу. Многие из них, в том числе представители ЕЦБ, все еще считают, что даже использование доходов от процентных ставок может побудить банки «отвернуться» от евро. Кроме того, из-за репутационных рисков есть угроза ослабления ценных бумаг центральных депозитариев Европы, которые играют важнейшую роль в финансовой системе.

«На сегодняшний момент вряд ли возможна передача российских активов Украине без судебного решения, — полагает Сергей Гуриев. — Поэтому самый вероятный сценарий — что Украина подаст на Россию в суд, выиграет этот судебный процесс и предъявит России счет за убийства и разрушения. В результате этого решения Россия будет должна Украине сотни миллиардов долларов и Украина сможет принести это решение банкам, где хранятся деньги российского ЦБ».

Подрывает ли заморозка российских активов доверие к доллару и евро

На фоне заморозки активов Банка России активно звучат призывы крупнейших развивающихся экономик отказаться от валюты США и их партнеров. Среди тех, кто пытается бросить вызов гегемонии доллара, — президент Бразилии Луис Инасиу Лула да Силва, который призвал развивающиеся рынки пересмотреть свою зависимость от доллара на саммите в Париже в конце июня. При этом доля доллара в резервах Бразилии превышает 80%. Президент ЮАР Сирил Рамафоса заявил, что «вопрос валюты» будет «включен в повестку дня» предстоящей в августе встречи стран БРИКС (в нее входит и Россия).

Спрос центральных банков на монетарное золото в 2022 году стал самым высоким за всю историю наблюдений, причем основным покупателем был Китай. Но пока это не ставит под угрозу господство доллара, уверены эксперты Официального форума валютных и финансовых институтов (OMFIF), аналитического центра ЦБ Великобритании.

Заморозка резервов стала большим шоком для всего финансового сообщества, вспоминает Сергей Гуриев:

При этом доля долларовых резервов повсеместно сокращается. Как отмечают эксперты МВФ, еще в 2020 году она упала до самого низкого уровня за 25 лет — 59%. В момент появления евро в 1999 году доля доллара составляла 71%. За 2022 год доля резервов в долларах снизилась на 2 процентных пункта. Доллар в качестве резервной валюты используют меньше потому, что растет международная торговля и все больше центробанков учатся работать с разными валютами, объясняет Константин Сонин. Так, доля евро за прошлый год выросла на 0,5 процентных пункта, до 20,5%.

Согласно исследованию OMFIF, роль американской валют продолжит снижаться. Однако, по их оценке, и через 10 лет на доллар будет приходиться больше половины (54%) резервов.

«Заморозка резервов ЦБ РФ не подрывает доверие к доллару и евро, — уверен Сонин. — Подавляющее большинство стран, включая Китай и Индию, не ставят себя на место России, напавшей на соседнюю страну. Соответственно, они не считают, что использование долларов или евро связано с какими-то новыми рисками».

Это мнение разделяет и Олег Ицхоки:

По мнению экономиста, нарушение базовых принципов мирового порядка должно влечь за собой самое мощное наказание, которое может себе позволить остальной мир, — это базовое правило. А роль больших стран — таких как США и Китай (в прошлом СССР) — гарантировать выполнение этих принципов с помощью санкционной политики и других инструментов, считает Ицхоки.

Кремль неоднократно говорил, что заморозка резервов незаконна и противоречит международному праву. Еще в 2022 году ЦБ запретил резидентам «недружественных» стран выводить средства из России и продавать купленные в России ценные бумаги. Президент Национальной ассоциации участников фондового рынка (НАУФОР) Алексей Тимофеев оценивал, что заморожены активы на 312 миллиардов долларов. По словам председателя Банка России Эльвиры Набиуллиной, эта ответная мера позволяет «формировать переговорную позицию». Однако подробностей об этих переговорах нет. На запрос «Медузы» Банк России не ответил.

«Заблокированные резервы будут возвращены России только при условии, что она начнет выплачивать компенсацию Украине за ущерб, причиненный войной, — прогнозирует Сонин. — Я думаю, что какая-то часть (включая доходы от использования этих активов) может быть конфискована напрямую, но в целом руководство России, нынешнее или, скорее, следующее, будет стоять перед выбором — чтобы получить доступ к этим резервам, нужно будет начать компенсацию ущерба».