истории

Сколько на самом деле сейчас стоит российская нефть? Есть основания считать, что сильно больше, чем все думают после введения потолка и эмбарго Объясняет независимый аналитик Сергей Вакуленко (проект Re:Russia)

Источник: Meduza

Считается, что введенный в декабре ценовой потолок на российскую нефть прекрасно работает: нефть продается со значительным дисконтом, а доходы российского бюджета падают. Однако условия и механизмы поставок нынешним покупателям существенно отличаются от условий экспорта в Европу. Если раньше цена в реальных контрактах была достаточно прозрачной, то теперь возможности для независимых оценок сократились. Неизвестны и обоснованные расценки доставки сырья. Поэтому нельзя исключать, что на деле скидки вовсе не такие большие, а низкая цена в контрактах может быть выгодна как российским поставщикам, так и российскому правительству.

«Медуза» публикует текст независимого аналитика Сергея Вакуленко с любезного разрешения проекта Re:Russia — экспертной и дискуссионной площадки для обсуждения ключевых вопросов российской политики, экономики и социальной жизни.

На первый взгляд, price cap — механизм потолка цены на российскую нефть на уровне 60 долларов за баррель — работает, превосходя все ожидания. Дефицита нефти, которого многие опасались, не наблюдается. Россия не только не сократила, но даже наращивает поставки на мировой рынок. При этом, судя по газетным заголовкам и официальным публикациям российского Минфина и Центробанка, Россия вынуждена продавать свою нефть по 47 долларов за баррель, в то время как мировые цены были выше 80 долларов.

С одной стороны, эти официально признаваемые уровни цен означают существенные проблемы для российского бюджета, поскольку именно они ложатся в основу ставок налогов и экспортных пошлин для нефтяной отрасли, которые, вместе с доходами от экспорта газа, в первой половине 2022 года дали 45% его доходной части. С другой стороны, столь значительные скидки заставляют изучить ситуацию поглубже, и при ближайшем рассмотрении выясняется, что все несколько сложнее и многограннее:

Давайте разберемся в деталях этой картины.

Откуда берутся цены около 45 долларов, если общерыночная цена выше 80 долларов?

На рынках сырьевых товаров есть множество цен на, казалось бы, один и тот же товар. У товаров существуют различные сорта (например, у нефти — Brent, WTI, Dubai, Oman), а цены бывают спотовые и фьючерсные. Наконец, у товаров различаются точки и условия поставки: например, обозначенные как CIF Rotterdam и FOB Primorsk. Роттердам — один из крупнейших европейских центров нефтепереработки, и именно там до войны был большой реальный, то есть физический, а не финансовый, конечный спрос на российскую нефть. Иногда покупатели были готовы платить в Роттердаме за нефть основного российского сорта Urals несколько больше, чем за Brent, иногда несколько меньше, в зависимости от колебаний спроса и цен на бензин и дизельное топливо (из Urals на НПЗ получается меньше бензина и больше дизельного топлива, чем из Brent). Чтобы российская нефть оказалась в Роттердаме, необходимо оплатить ее перевозку танкером (фрахт). Покупатель может забрать груз в российском Приморске на условиях FOB и сам озаботиться перевозкой или же попросить продавца организовать перевозку в Роттердам (стандартный термин для таких условий покупки — CIF).

До 2022 года это был оживленный и насыщенный торговый путь. Настолько, что Baltic Exchange, лондонская организация участников рынка морских перевозок и корабельных брокеров, регулярно публиковала котировки стандартных расценок, фьючерсы на которые торговались на основной европейской бирже ICE, для маршрута из Новороссийска в Августу, торговый хаб на Сицилии, и из Приморска в Роттердам. Данные для вычисления этих бенчмарков брались из отчетов корабельных брокеров — членов Baltic Exchange, через которых проходила значительная часть сделок по фрахту танкеров.

Разница в стоимости (дифференциал) между Urals и Brent определялась лишь рыночными условиями, а не политическими соображениями, бойкотами и эмбарго и колебалась в диапазоне плюс-минус 3 долларов за баррель.

Важно понимать, что цены Urals FOB Primorsk и FOB Novorossiysk, публикуемые агентствами Argus и Platts, никогда не были «настоящими» рыночными ценами, то есть ценами реальных сделок, заключенными в результате переговоров трейдеров, или каким-то средним таких сделок. Это всегда были так называемые «асессменты», оценки агентств, посчитанные с использованием трех элементов:

Агентства показывали свои оценки участникам рынка и спрашивали, соответствуют ли цифры их ощущениям, иногда они видели информацию о реальных сделках на условиях FOB Primorsk, и на этом сличение прикидок с реальностью заканчивалось. В довоенной реальности цена Brent Rotterdam, служившая точкой отсчета для оценки цены Urals, была разумным бенчмарком — обе эти марки продавались на одном и том же рынке одним и тем же покупателям и были в большой мере взаимозаменяемыми.

В 2022 году почти все изменилось. Российская нефть больше не продается в Роттердаме и Августе. Через лондонских корабельных брокеров проходит малая доля активности в российских портах. Baltic Exchange перестала котировать или изменила принципы расчета индикаторов, так что те стали малоприменимы для танкеров с российской нефтью. Но методология расчетов агентства Argus, обновленная последний раз в январе 2023 года, похоже, пока не принимает в расчет все эти изменения. Аналитики агентства — профессиональные и опытные люди — прилагают все усилия для получения разумной оценки, но это может быть крайне трудным делом с привычными для них инструментами.

Какова реальная цена продажи Urals?

После введения европейского эмбарго основные объемы российской нефти, отгружаемые в портах Черного и Балтийского морей, отправляются в Индию, в первую очередь в порты западного побережья в штатах Гуджарат и Керала. Многие танкеры, изначально не объявляющие своей точки назначения, в итоге тоже приходят в индийские порты. В начале года эти поставки были практически нулевыми, затем резко выросли с марта, и к декабрю Россия стала крупнейшим поставщиком сырой нефти в Индию. По совпадению, один из крупнейших нефтеперерабатывающих заводов в этом регионе, Nayara Energy мощностью 400 тысяч баррелей в сутки, контролируется «Роснефтью». По словам некоторых трейдеров, в декабре дисконт Urals на базисе поставки в эти порты был 6–10 долларов к цене Brent и колебался в зависимости от цены нефти сортов Dubai и Oman, составляющих привычную диету индийских НПЗ.

Европейские НПЗ и трейдинговые подразделения их материнских компаний часто обмениваются данными о закупке сырья с рыночными агентствами в режиме реального времени, так что информация о ценах в Роттердаме основана на множестве наблюдений и весьма точна. Но этого, скорее всего, нельзя сказать о ситуации на рынке в Гуджарате, так что мнение агентств о цене продаж на этих рынках может быть весьма приблизительным.

Для наших целей можно воспользоваться данными индийских таможенных органов. К сожалению, данных о декабрьских поставках в этой базе данных пока нет, и, строго говоря, грузы с декабрьской доставкой в Индию покинули Россию за месяц или полтора до даты прибытия, то есть до введения эмбарго и ценового потолка. Но официальные данные за март—ноябрь 2022 года показывают очень небольшие дисконты на Urals относительно Brent, а иногда — даже премии, что дает дополнительную уверенность в словах трейдеров и заставляет думать, что реальные скидки могли быть даже ниже. Кроме того, эта статистика входит в противоречие с широко распространенным мнением, что рост продаж российской нефти в Индии летом—осенью 2022 года был достигнут за счет предоставления больших скидок.

Сколько стоит доставить баррель российской нефти в Индию?

В бюллетене новостей о рынке морских перевозок Hellenic Shipping News упоминается цена 11–19 долларов за баррель для перевозок из российских портов Атлантического бассейна в Индию. Эти расценки выше, чем перевозки на сопоставимые расстояния между Европой и Азией, например, между Персидским заливом и Роттердамом. Но это предложение открытого «белого» рынка для разовых перевозок.

Если же верны слухи о закупке более сотни танкеров, недавно приобретенных Россией и российскими компаниями и предпринимателями для организации «теневого флота», который создается для противодействия санкциям и ценовому потолку, то, скорее всего, основные объемы российской нефти путешествуют именно на этих судах. Для них понятие ставок фрахта практически нерелевантно, за исключением трат на страховку и бункеровку. Российские деньги на эти суда уже потрачены, а уплата фрахта — это просто перекладывание денег с одного счета с российским бенефициаром на другой. Кроме того, вероятно, какое-то количество танкеров для перевозки российской нефти нанято на условиях тайм-чартера, в срочную аренду, а не нанимается на конкретный маршрут, что тоже делает стоимость единичной перевозки непрозрачной.

Можно, наверное, не говорить, что суда для этих перевозок вряд ли заказываются с помощью брокеров-участников Baltic Exchange, так что информации о реальных сделках и расценках в них теперь крайне мало и они не могут служить надежным индикатором средней стоимости перевозок.

Какой может быть альтернативная оценка справедливой цены Urals FOB?

Два слагаемых, сочетание которых позволяет вычислить цену на базисе FOB Primorsk и о которых можно судить из предыдущих рассуждений (цена продажи российской нефти в Гуджарате и ставки фрахта), приводят нас к вероятному диапазону скидок 17–29 долларов за баррель. С учетом нынешних среднерыночных цен в 80 долларов за баррель верхняя граница этого диапазона приближает нас к широко упоминавшейся цене около 50 долларов. (надо еще раз повторить, что это значение — строго говоря, не цена как таковая, а приведенная цена, удельная выручка, очищенная от расходов на доставку товара покупателю и сопутствующих платежей). Но я предполагаю, что реальные дисконты (то есть размеры скидок) ближе к нижней границе диапазона, если не еще ниже.

Видимость высокой стоимости транспортировки российской нефти создает элегантную возможность обхода ценового потолка. Если нефтяные компании прямо или косвенно контролируют перевозку нефти и получают свою долю выручки от нее, возможна следующая схема: перевозчики ссылаются на высокую маркерную стоимость перевозки в соответствии с публикуемым бенчмарком, пусть даже и рассчитанным на основании редких данных, и объявляют, что нефть продается в порту на базисе FOB по цене ниже потолка, что открывает возможность пользоваться услугами западного страхового рынка и торговым финансированием западных банков, при этом высокая выручка, полученная на этапе перевозки, компенсирует недобор от формально низкой цены продажи нефти.

Кроме того, необходимо помнить, что 1,6–1,8 миллиона баррелей российской нефти в день поставляется в восточном направлении через трубопровод в Китай и через порт Козьмино. Его мощности были недавно расширены с 600 до 800 тысяч баррелей в день, и цена продаж в этом порту стабильно выше обозначенного потолка цен даже по официально публикуемым котировкам. Видимо, у России хватает ресурсов и механизмов обеспечить продажи как минимум этих объемов, не пользуясь услугами рыночной инфраструктуры стран, присоединившихся к механизму потолка, и не утруждаясь созданием иллюзии продаж в соответствии с этим режимом.

Cui prodest?

Как уже говорилось в начале статьи, Минфин и российский бюджет, несомненно, в проигрыше от сложившейся ситуации. Впрочем, в Минфине работают вполне грамотные и искушенные люди, вряд ли довольные происходящим. Поэтому уже появляются новости о намерении российского правительства перейти на использование котировок сорта Dubai и дисконта, рассчитанного российскими госорганами.

Но есть и несколько типов российских игроков, которые могут быть заинтересованы в видимости низких цен на российскую нефть. Прежде всего, это российские нефтяные компании. И если раньше у них был хоть какой-то резон рассказывать городу и миру, что у них получается продавать нефть «выше рынка», чтобы впечатлять акционеров и успокаивать кредиторов, то в нынешней ситуации это не самая важная забота. Гораздо выгоднее поддерживать впечатление, что они продают нефть дешево, что значительно снижает их налоговое бремя.

Так или иначе, появление в цепи распределения выручки непрозрачных элементов создает большой простор для творчества тем, кто причастен к движению нефти по цепочке контрактов, начиная с рядовых менеджеров нефтяных компаний, ответственных за заключение контрактов, — и вверх по цепочке ответственности. Когда исчезают независимые и точные бенчмарки, всегда можно показать результат, который будет выглядеть для начальства несколько лучше того, что написано в газете, а на деле сделать сильно лучше, но разницу разделить с тем, кто поможет правильно оформить сделку. Именно так делались состояния в 1990-х.

Непрозрачность может быть выгодна для компаний еще и тем, что позволяет оставлять часть выручки на счетах дружественных фирм вне России и использовать для сделок, которые трудно было бы провести от своего имени в санкционном климате, хоть для покупки оборудования, хоть для диверсификации бизнеса.

Наконец, непрозрачность может быть выгодна и российским властям, если они контролируют «скидочный доход» трейдеров. По сути, в их руках оказываются средства, которые не ассоциируются с российским государством и выглядят как легальный доход нероссийских фирм. Можно придумать множество целей их использования — от покупки микросхем для стиральных машин и других изделий предприятий общего машиностроения до финансирования антисистемных групп и движений вне России или формирования «золота партии», теневой кассы на черный день.

Так или иначе, стоит иметь в виду главное. Во-первых, условия и институциональная среда торговли российской нефтью в связи с санкциями изменились кардинально, и ориентироваться на инструменты и бенчмарки прошлого вряд ли имеет смысл. Они не столько обеспечивают прозрачность, сколько имитируют ее. И во-вторых, если непрозрачность возникает, то всегда найдется кто-то, кто этим воспользуется в своих целях.